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肺炎疫情對環球資本市場的四個改變(李聲揚)

若以武漢封城為起點計算,肺炎疫情至今以兩個多月,仍未有減退跡象。執筆之時(4月頭),全球確診過100萬人,死亡人數也接近7萬,暫時仍然未見盡頭。

經濟方面,全球經濟今年似乎會步入負增長,是二次大戰後首次—留意,即使在金融海嘯時,全球經濟仍維持正增長(因為中國當年仍然錄得不錯的增長)。美國第二季的GDP增長將會是負數,分析員普遍預期經濟將以雙位數幅度倒退,甚至倒退20-30%,相信讀者出世至今都沒有見過。美國最近兩星期的首次申領失業救濟人數,達到330萬及660萬,而自1967年開始,此數字從未超過70萬。同樣地,非農就業職位,在3月減少了70萬,也是十年來首次按月下跌。

資本市場方面,香港股市在農曆年後,是先跌後回升,但到疫情在歐美大爆發,全球股市則重挫。3月各地股市的表現慘不忍睹,油價也大跌。但想不到的是連金價也下跌,連債券投資者也得損手,稱得上是完美風暴。

最後的確診及死亡人數,仍是未知。經濟及股市何時見底,也沒人說得準。但以上種種,只是「量變」。如此百年一遇的事件,除了「量變」,還會帶來「質變」。政治方面,可能是大政府抬頭,全球化退潮,非本文討論重點。金融方面,NatWest Markets的Jim McCormick較早前在金融時報撰文,提及四個資本市場的結構性轉變。

傳統貨幣政策退後

Jim認為,最關鍵的是,肺炎疫情會令傳統的貨幣政策(monetary policy),例如央行加息減息等等,退居為次要。而政府的財政政策(fiscal policy),例如政府加大開支等,會成為穩住市場振興經濟(如果能夠的話)的最重要工具。

十大工業國(G10)的官方利率,基本上已是零,史上最低。由於負利率執行上仍有不少問題,所以利率下調空間是相當有限。另一方面,美國已開始新一輪的量化寬鬆(QE,Quantitative Easing)。但和財政政策相比,後者帶來的衝擊無疑更大。

美國的刺激方案,起初是8萬億(trillion)美元,但很快已修正至21萬億—相等於美國GDP的10%。德國也打破了一直的禁忌,發債1500億歐元—留意戰後德國(未統一前的西德)向來以極保守見稱,一直堅持預算平衡,也不肯舉債。現在卻也一改多年傳統。政府明顯是「不惜一切代價」。

政府進取政策帶來三大影響

如此史無前例的舉動,當然會影響深遠。Jim認為,政府進取的財政政策,將會帶來以下影響:

首先,既然全世界都倚賴財政政策,而不是貨幣政策,那國家債息應該會上揚,而債息曲線(yield curve)也會變得傾斜,風險溢價也會拉闊—現在已見到初步跡象。以前的貨幣政策旨在壓低債息,但現在的財政政策是直接介入經濟,政府負債大增。筆者補充:這很可能代表債券價格會下跌,而銀行或者可以受惠於傾斜的債息曲線?

第二,現代貨幣理論(Modern Monetary Theory,MMT)將會引起更多討論。MMT受不少美國左翼人士歡迎,包括民主黨的桑德斯(Bernie Sanders),以及年青的AOC(Alexandria Ocasio-Cortez),有趣的是總統特朗普也很有興趣,但傳統經濟學者不少認為MMT是金融巫術。MMT的精髓假設是,主權國家以其本幣(美國就是發美元債)發債,根本不用擔心債務高企。是真是假,可能要實驗過才知道。但Jim認為副作用很可能是通脹將會抽升,亦代表股票比起債券更吸引。

第三,留意西方國家採取的財政政策更加進取,很可能是因為疫情在歐洲和美國更加失控。西方國家政府的財政狀況將會惡化,而令到新興市場資產變得吸引。不錯,3月新興市場的表現普遍比成熟成場更差,但中長期看來,投資者應會更關心政府的財政狀況。

最後,雖然經濟勢將急速衰退(是否短期有強勁反彈則未知),資產價格也急跌,但至少今次疫情,仍未釀成金融危機。經過上次金融海嘯的教訓,今次各國政府首先要保住的就是銀行,任何措施均先考慮對銀行的影響。亦可能正因如此,西方央行未敢大行負利率。另外,政府也放鬆了對銀行的各種限制。銀行股現在一沉百踩,可能會否極泰來?

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*本文的內容均為作者的個人意見,並不代表GoBear HK的立場。

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